期貨風(fēng)險(xiǎn)案例
住友商社期銅事件
（一）事情經(jīng)歷
住友商社是世界上最大的銅產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)商和出口商。20世紀(jì)50年代，該商社也逐步發(fā)展成日本第三大最有實(shí)力的金融綜合性企業(yè)集團(tuán)和日本最大的交易商行之一。住友商社是整個(gè)住友集團(tuán)的核心實(shí)體。1995年期銅交易量達(dá)75萬噸，約占當(dāng)年世界銅產(chǎn)量1 004萬噸的7.5％，銅期貨合約成交額約占倫敦金屬交易所市場(chǎng)總成交額的14％。
住友事件一經(jīng)披露，立即引起國(guó)際期銅市場(chǎng)價(jià)格狂跌，倫敦金屬交易所3個(gè)月期期銅價(jià)格從消息公布前的2 150美元/噸急挫至
1970年，22歲的濱中泰男進(jìn)入住友商社。20世紀(jì)70年代末，被公司派到倫敦金屬交易所參與金屬期貨交易，這時(shí)他還只是一個(gè)普通小職員。然而當(dāng)他1983年返回國(guó)內(nèi)時(shí)，他的銅交易量已經(jīng)有每年1萬噸。80年代末，他已經(jīng)在國(guó)際期銅大戶中嶄露頭角，由于他領(lǐng)導(dǎo)的住友商社有色金屬交易小組已控制了全球銅交易量的5％之多，被人稱為“百分之五先生”。
濱中泰男在期銅交易中所持有的是多頭頭寸，銅價(jià)上漲時(shí)，獲利頗多。但是，1995年銅價(jià)開始步入熊市。
（二）評(píng)點(diǎn)
住友商社總裁秋山富一在事后承認(rèn)，重用濱中泰男是一個(gè)錯(cuò)誤，并宣布解除濱中泰男的職務(wù)。他說道：在我的印象中，他十分富于自制力，十分講究邏輯，于是我信任他，并委任他為首席金屬交易員，但我現(xiàn)在感到非常失望。
住友商社是世界上最大的銅產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)商和出口商，因此，在境外從事期銅交易，不僅非常有必要，而且從其以往的情況看，的確也因此得到過很大的好處。即使對(duì)濱中泰男而言，也是因?yàn)樵诖酥叭〉昧艘欢ǖ某煽?jī)之后才獲得了公司的信任。事后，秋山富一總裁也一再表示，將繼續(xù)廣泛積極地參與國(guó)際銅及其他商品的交易。
住友商社遭受嚴(yán)重?fù)p失，其根本的原因是公司缺乏有效的內(nèi)部監(jiān)控機(jī)制。在事發(fā)前，濱中泰男是住友商社有色金屬交易部部長(zhǎng)兼首席交易員和賬戶管理員，同時(shí)集該交易部負(fù)責(zé)人、交易員、會(huì)計(jì)、出納于一身，幾乎不存在任何稽查制度。這就為濱中泰男長(zhǎng)期從事未經(jīng)授權(quán)的賬外交易，并私自篡改賬目和記錄，隱瞞在交易中的巨額虧損創(chuàng)造了極為便利的條件。
住友事件的深刻啟示是：在金融衍生品這樣一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)上，僅靠個(gè)人品格和交易者之間的信用關(guān)系是相當(dāng)危險(xiǎn)的，在缺乏有效市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控機(jī)制和信息披露的情況下，個(gè)人的違規(guī)行為將會(huì)給公司造成重大的損失。只有建立嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控機(jī)制并加以認(rèn)真執(zhí)行，才能盡量避免類似事件的發(fā)生。
案例引自《境外期貨交易》（劉志超主編，2005年，中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社）第七章。
株洲冶煉廠鋅錠被擠兌事件
（一）背景
20世紀(jì)80年代末，受國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)的帶動(dòng)，需求的增長(zhǎng)，整個(gè)倫敦金屬交易所金屬都經(jīng)歷了一場(chǎng)波瀾壯闊的牛市，鋅錠市場(chǎng)也不例外。但進(jìn)入90年代以來，世界鋅錠市場(chǎng)供需發(fā)生了重大改變。中國(guó)由純進(jìn)口國(guó)變成了純出口國(guó)。倫敦金屬交易所的鋅價(jià)格也隨著供需面的改變，在經(jīng)歷了1989—1991年的牛市后進(jìn)入了漫長(zhǎng)的熊市，三月期貨價(jià)格從1 700美元/噸左右跌至1992年初的1 000美元/噸，1992年中漲至1 350美元/噸后再次陷入低迷，一直持續(xù)至1994年下半年。1995年初，走出一波小高潮，最高達(dá)到1 250美元/噸，此后直到1996年底一直在1 000美元上下低迷徘徊。
當(dāng)時(shí)的株洲冶煉廠，年鋅錠產(chǎn)量為25萬噸左右。在鋅價(jià)低迷的走勢(shì)下，由于擔(dān)心價(jià)格進(jìn)一步下跌，于是考慮在倫敦金屬交易所進(jìn)行賣出套期保值。當(dāng)時(shí)株冶設(shè)有專門的進(jìn)出口公司，進(jìn)出口公司中設(shè)有期貨部，專門從事倫敦金屬交易所的鋅錠期貨保值業(yè)務(wù)。但是，進(jìn)出口公司的總經(jīng)理既是公司管理層又參與倫敦金屬交易所的具體交易，甚至還是下單員。
（二）過程與結(jié)果
由于交易人員認(rèn)定鋅價(jià)還將繼續(xù)下跌，他們?cè)趥惗亟饘俳灰姿u出了40多萬噸的期貨，交割月份為1997年5~8月，賣出價(jià)格基本在1 000美元左右。這一數(shù)量，實(shí)際上已經(jīng)完全超出了其生產(chǎn)能力。此時(shí)，一家瑞士巨大的實(shí)物貿(mào)易商盯上了株冶這個(gè)大空頭。在不聲不響中，這家貿(mào)易公司悄然囤積庫存，并同時(shí)在倫敦金屬交易所買入1997年5~8月交割的期貨。在此時(shí)間段內(nèi)，市場(chǎng)上形成了以瑞士貿(mào)易商為首的大多頭和以株冶為首的大空頭對(duì)決的局面。當(dāng)時(shí)的株冶認(rèn)為，反正屆時(shí)可以交貨，根本沒有考慮在如此短的時(shí)間內(nèi)，是否能交運(yùn)這么多的貨物。
1997年1月，LME三月期鋅價(jià)格開始大幅上揚(yáng)，每月以100美元的速度走高。價(jià)格從年初的1 050美元/噸一路飆升至7月份的1 700美元/噸左右。而現(xiàn)貨價(jià)格更是暴漲至2 000美元/噸，現(xiàn)貨升水基本維持在150美元至300美元之間。到4月份時(shí)，株冶的期貨操作人士仍然未能引起足夠的重視。進(jìn)入5月，由于期貨市場(chǎng)保證金不能到位，短期內(nèi)又不能交貨，結(jié)果被迫在高位全部買入平倉。最終導(dǎo)致2億美元的虧損。
（三）評(píng)點(diǎn)
株冶自己生產(chǎn)一定量的鋅，在市場(chǎng)價(jià)格低迷之時(shí)，擔(dān)心鋅價(jià)繼續(xù)下跌而通過期貨市場(chǎng)賣出保值是合理的。但問題在于其交易數(shù)量的失控，當(dāng)交易數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了自己的能力時(shí)，這就不是套期保值了，至少可以說其中已經(jīng)摻雜了大比例的投機(jī)交易。當(dāng)套期保值轉(zhuǎn)化為投機(jī)交易，其帶來的風(fēng)險(xiǎn)也因此被放大，甚至超出企業(yè)可以承擔(dān)的能力。從套期保值的觀點(diǎn)看，株冶在一開始進(jìn)入市場(chǎng)大量拋售的決策就已經(jīng)違背了套期保值的目的和宗旨。初始決策的不慎重導(dǎo)致最終不得不吞下苦果。值得注意的是，進(jìn)出口公司的總經(jīng)理既是公司管理層又參與倫敦金屬交易所的具體交易，甚至還是下單員，這一情況充分說明了公司在分工及決策機(jī)制上都有著重大缺陷。公司管理層人員不是從公司整體經(jīng)營(yíng)計(jì)劃出發(fā)制定套期保值方案并實(shí)施必要的監(jiān)控，而是親自操刀，將自己降格為一般的交易員。由于缺乏應(yīng)有的監(jiān)督和制約，一旦在判斷行情、制訂方案中產(chǎn)生失誤，很難得到及時(shí)糾正。最終導(dǎo)致不可收拾的局面出現(xiàn)。
轉(zhuǎn)自中期協(xié)網(wǎng)站
德國(guó)金屬公司為何慘敗
（一）起因
德國(guó)金屬公司（Metallgesellshaft，MG）是德國(guó)最大的工業(yè)公司之一，德國(guó)最大的兩家銀行——德意志銀行和德累斯頓銀行擁有其33.8％的股份。德國(guó)金屬精煉和營(yíng)銷公司（MGRM）是MG在美國(guó)的子公司，其主要業(yè)務(wù)是從事油品貿(mào)易。
1993年，MGRM出售了大量遠(yuǎn)期供貨合同，合同內(nèi)容基本上是，在未來5~10年以固定價(jià)格向需求方供應(yīng)原油、加熱油和汽油，不管合約的長(zhǎng)度如何，這些固定價(jià)格比合約協(xié)商時(shí)的現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格每桶高3~5美元；此外，遠(yuǎn)期供貨合同還給了對(duì)方在現(xiàn)貨價(jià)格上升到合約規(guī)定的固定價(jià)格之上時(shí)以現(xiàn)金結(jié)算的選擇權(quán)，具體規(guī)定為對(duì)方支付主導(dǎo)的近期月份期貨價(jià)格和合同規(guī)定的供應(yīng)價(jià)格之間價(jià)差的一半。比如，合同價(jià)格為20美元，幾個(gè)月后，近期月份期貨價(jià)格上升到24美元，對(duì)方可以要求MGRM中止合同，并由MGRM支付2美元的差價(jià)。
多數(shù)遠(yuǎn)期供貨合同是在1993年夏天石油價(jià)格低迷（17~19美元/桶）并且繼續(xù)下跌時(shí)商定的。終端用戶認(rèn)為這是鎖定低價(jià)以保障未來供貨的好機(jī)會(huì)，因此愿意支付3~5美元的溢價(jià)，幅度為20％或更多一些。就這樣，MGRM陸陸續(xù)續(xù)簽訂了約1.6億桶供應(yīng)原油、加熱油和汽油合同，合同總價(jià)值為40億美元。
不難理解，固定價(jià)格遠(yuǎn)期交割使得MGRM面臨油價(jià)上漲的風(fēng)險(xiǎn)，如果價(jià)格上漲3~5美元，溢價(jià)就會(huì)被吞噬；如果價(jià)格上漲得更多，會(huì)導(dǎo)致巨額虧損。因此公司決定運(yùn)用石油期貨和互換進(jìn)行避險(xiǎn)。如果MGRM能夠成功地規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，將可能產(chǎn)生約6億美元以上的利潤(rùn)（4美元×1.6億桶）。
應(yīng)該說，進(jìn)行套期保值的理由是很充分的。
（二）避險(xiǎn)方案
由于MGRM和客戶的合同長(zhǎng)達(dá)5年或10年，而期貨合約最長(zhǎng)只有36個(gè)月，而且遠(yuǎn)期的期貨合約流動(dòng)性很差。因此MGRM交易的多數(shù)是近期月份。在這種情況下，MGRM不得不采用轉(zhuǎn)期策略來應(yīng)付。一開始持有較近月份合約的多頭，隨著交割日的來臨，將這些頭寸平倉的同時(shí)再買入后面的合約。當(dāng)然，在數(shù)量上應(yīng)該減去已經(jīng)交割給客戶的數(shù)量。然而，不難想到的是，這種集中滾動(dòng)策略只有在即期石油期貨價(jià)格等于遠(yuǎn)期期貨價(jià)格的情況下才是沒有成本的；如果近期合約價(jià)格高于遠(yuǎn)期合約價(jià)格，即現(xiàn)貨升水（backwardation）市場(chǎng)時(shí)，連續(xù)滾動(dòng)方式將會(huì)產(chǎn)生額外盈利，因?yàn)榈狡诤霞s會(huì)被更便宜的新合約代替；如果近期合約價(jià)格低于遠(yuǎn)期合約價(jià)格，即現(xiàn)貨貼水（contango）市場(chǎng)時(shí)，轉(zhuǎn)期就會(huì)引起虧損。從歷史上看，石油市場(chǎng)有時(shí)候是現(xiàn)貨升水市場(chǎng)，有時(shí)候是現(xiàn)貨貼水市場(chǎng)，但更多的是現(xiàn)貨升水市場(chǎng)。因而，從概率平均的意義上而言，MGRM可以預(yù)計(jì)通過轉(zhuǎn)期還將獲得額外的利潤(rùn)。總之，過去的數(shù)據(jù)提供了對(duì)預(yù)期轉(zhuǎn)期盈利的合理支持。
MGRM通過期貨市場(chǎng)和互換交易進(jìn)行保值。在期貨市場(chǎng)上，到1993年第四季度，MGRM持有的期貨多頭頭寸為5 500萬桶；而在互換方面有1億~1.1億桶，互換的對(duì)方都是大的互換交易商如銀行。兩者合計(jì)幾乎和遠(yuǎn)期供貨承諾的1.6億桶相等（套期保值比為1）。
然而，接下來又發(fā)生的事情完全出乎人們的意料。
（三）結(jié)局
1993年末，石油現(xiàn)貨價(jià)格從6月時(shí)的每桶19美元下跌到15美元，同時(shí)，在1993年的時(shí)候，石油市場(chǎng)進(jìn)入了現(xiàn)貨貼水階段。價(jià)格下跌導(dǎo)致MGRM的多頭頭寸產(chǎn)生了大量的虧損，盡管這一損失可以有遠(yuǎn)期現(xiàn)貨合同的賬面盈利抵消，但現(xiàn)貨遠(yuǎn)期供貨的盈利必須到交割時(shí)才會(huì)體現(xiàn)出來。MGRM不得不在期貨上追加大量保證金。另外，現(xiàn)貨貼水階段又使得MGRM在轉(zhuǎn)期時(shí)又增加了額外虧損。
1993年12月初，NYMEX鑒于MGRM的頭寸過大（最高峰的時(shí)候，MGRM的期貨購買量達(dá)到了NYMEX原油期貨總持倉量的20％），決定取消MGRM的“套期保值優(yōu)惠”，將保證金提高一倍。MGRM的苦難開始了。MG監(jiān)事會(huì)認(rèn)為虧損是由大量投機(jī)造成的，經(jīng)過討論后決定將MGRM的石油期貨平倉，并且通過支付違約金的方式解除了遠(yuǎn)期供貨合同。據(jù)當(dāng)時(shí)的報(bào)告說，MGRM在期貨和互換上損失高達(dá)13億美元，這些損失額超過了MG的一半資本，只是由于一筆巨大的19億美元拯救計(jì)劃才使得MG不致破產(chǎn)。
從事后看，MG監(jiān)事會(huì)作出了最糟糕的決定。自
（四）評(píng)點(diǎn)
監(jiān)事會(huì)認(rèn)為虧損是由大量投機(jī)造成的，但許多學(xué)者（包括諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者米勒）對(duì)此研究之后發(fā)表了不同的看法，也因此引起了當(dāng)時(shí)一場(chǎng)頗大的爭(zhēng)論。反對(duì)者認(rèn)為：這是套期保值而不是投機(jī)交易。當(dāng)然，在這個(gè)套期保值方案中有漏洞或不合理的地方，MGRM對(duì)套期保值將會(huì)面臨的風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足，再加上高層公司的不理解及措施不當(dāng)，最終導(dǎo)致套期保值失敗。
有學(xué)者指出：不合理的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則也是導(dǎo)致失敗的一個(gè)原因。在德國(guó)的會(huì)計(jì)慣例中，傳統(tǒng)上采取保守穩(wěn)健的會(huì)計(jì)和信息披露制度。對(duì)金融衍生品交易的財(cái)務(wù)核算和會(huì)計(jì)記賬，考慮更多的是謹(jǐn)慎性原則。比如，衍生品交易持倉頭寸按逐日盯市規(guī)則計(jì)算出來的浮動(dòng)虧損要在每一會(huì)計(jì)期末計(jì)入公司的財(cái)務(wù)報(bào)表，但持倉頭寸的浮動(dòng)盈利卻不能計(jì)作公司的利潤(rùn)，這樣的賬務(wù)處理確實(shí)是滿足了謹(jǐn)慎性原則，但在本案例中卻起了反作用，誤導(dǎo)了那些還不了解事件全部情況或雖知道一些情況但沒有足夠時(shí)間或能力進(jìn)行專業(yè)判斷的投資人和債權(quán)人，這在一定程度上堵塞了公司的融資渠道，加劇了危機(jī)。結(jié)果公司的虧損被夸大了，被不合理的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則確定為“投機(jī)”而造成虧損，這也影響了MG監(jiān)事會(huì)的決策。
事實(shí)上，MG并不缺乏資金。MG在48家銀行還有未曾動(dòng)用的15億馬克的信用額度。另外，1993年12月，MGRM在將其遠(yuǎn)期供貨合同進(jìn)行證券化基礎(chǔ)上還有融資機(jī)會(huì)。最后MG的大股東是德國(guó)兩家最大的銀行，它們有資金可以支持一個(gè)被認(rèn)為是合理的策略，而且有了解這個(gè)策略所需要的內(nèi)部渠道。遠(yuǎn)期供貨合同對(duì)不知情的外部信貸提供者來說是不透明的，但對(duì)于內(nèi)幕人士是透明的。只有一個(gè)可能——那就是MG的管理層認(rèn)為套期保值策略是不合理的。
案例引自《境外期貨交易》（劉志超主編，2005年，中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社）第七章。
巴林銀行破產(chǎn)案
1763年，弗朗西斯•巴林爵士在倫敦創(chuàng)建了巴林銀行。截至1993年底，巴林銀行的全部資產(chǎn)總額為59億英鎊，1994年稅前利潤(rùn)高達(dá)15億美元。其核心資本在全球1 000家大銀行中排名第489位。
搞垮這一具有233年歷史、在全球范圍內(nèi)掌控270多億英鎊資產(chǎn)的巴林銀行，竟然是一個(gè)年齡只有28歲的毛頭小子尼克•里森。
（一）里森其人
尼克•里森是英國(guó)一個(gè)泥瓦匠的兒子，從未上過大學(xué)。1987年，他進(jìn)入摩根士丹利銀行，成為清算部的一名職員。1989年，里森進(jìn)入巴林銀行工作，成為一名從事清算工作的內(nèi)勤人員，其職責(zé)是確保每筆交易的入賬和付款。不久，他爭(zhēng)取到了去印度尼西亞分部工作的機(jī)會(huì)。由于富有耐心和毅力，善于邏輯推理，能很快地解決以前未能解決的許多問題。因此，被視為期貨與期權(quán)結(jié)算方面的專家，倫敦總部對(duì)里森在印度尼西亞的工作相當(dāng)滿意。
當(dāng)時(shí)的巴林，正在越來越多地從事金融衍生業(yè)務(wù)。當(dāng)新加坡國(guó)際金融交易所意圖成為亞洲新興金融業(yè)務(wù)的中心時(shí)，巴林也想在此獲取一席之地。于是委派里森組織一個(gè)班子去實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)。
里森到了新加坡之后，開始只是做他在倫敦干過的清算工作，其后，由于缺乏人手，他開始自己做起交易來。由于工作出色，里森很快受到銀行重用。1992年，里森被任命為巴林銀行新加坡分公司經(jīng)理。這使得他的賺錢才能得到了充分的發(fā)揮。1993年時(shí)，年僅26歲的里森已經(jīng)達(dá)到了事業(yè)的巔峰，為巴林銀行賺進(jìn)1 000萬英鎊，占巴林當(dāng)年總利潤(rùn)的10％，頗得老板的賞識(shí)和同行的羨慕。
（二）藏污納垢的88888賬戶
里森在上任時(shí)，巴林銀行原本有一個(gè)賬號(hào)為“99905”的“錯(cuò)誤賬戶”，專門處理交易過程中因疏忽所造成的錯(cuò)誤。1992年夏天，倫敦總部全面負(fù)責(zé)清算工作的哥頓•鮑塞給里森打了一個(gè)電話，要求里森另設(shè)立一個(gè)“錯(cuò)誤賬戶”，記錄較小的錯(cuò)誤，并自行在新加坡處理，以免麻煩倫敦的工作。由于賬號(hào)必須是五位數(shù)，賬號(hào)為“88888”的“錯(cuò)誤賬戶”便誕生了。
幾周之后，倫敦總部又打來了電話，總部配置了新的電腦，要求新加坡分行還是按老規(guī)矩行事，所有的錯(cuò)誤記錄仍由“99905”賬戶直接向倫敦報(bào)告。“88888”錯(cuò)誤賬戶剛剛建立就被擱置，但仍舊存于電腦之中，并沒有被真正取消。
另一個(gè)與此類似的錯(cuò)誤是里森的好友及委托執(zhí)行人喬治犯的。喬治與妻子離婚了，整日沉浸在痛苦之中，并開始自暴自棄。喬治是他最好的朋友，也是最棒的交易員之一，里森很喜歡他。但很快喬治開始出錯(cuò)了。里森示意他賣出100份9月期貨合約，結(jié)果卻是做了多頭，價(jià)值高達(dá)800萬英鎊。
如果喬治的錯(cuò)誤泄露出去，里森將不得不告別他已很如意的生活。為了賺回足夠的錢來補(bǔ)償所有損失，里森加大了“自營(yíng)交易”。在一段時(shí)日內(nèi)，里森還是做得極為順手。到1993年7月，他已將“88888”號(hào)賬戶虧損的600萬英鎊轉(zhuǎn)為略有盈余。當(dāng)時(shí)他的年薪為5萬英鎊，年終獎(jiǎng)金則將近10萬英鎊。
（三）陷入泥沼
除了為交易員遮掩錯(cuò)誤，另一個(gè)嚴(yán)重的失誤是為了爭(zhēng)取日經(jīng)市場(chǎng)上最大的客戶波尼弗伊。在1993年下半年，接連幾天，每天市場(chǎng)價(jià)格破紀(jì)錄地飛漲1 000多點(diǎn)，用于清算記錄的電腦屏幕故障頻繁，無數(shù)筆的交易入賬工作都積壓起來。因?yàn)橄到y(tǒng)無法正常工作，交易記錄都靠人力。等到發(fā)現(xiàn)各種錯(cuò)誤時(shí)，里森在一天之內(nèi)的損失便已高達(dá)將近170萬美元。在無路可走的情況下，里森決定繼續(xù)隱藏這些失誤。
1994年，里森對(duì)損失的金額已經(jīng)麻木了，“88888”號(hào)賬戶的余額，由2 000萬、3 000萬英鎊，到7月時(shí)已達(dá)5 000萬英鎊。私下交易也因此越做越大，目的就是一個(gè)，幻想著以一己之力影響市場(chǎng)的變動(dòng)，反敗為勝，補(bǔ)足虧空。
在損失達(dá)到5 000萬英鎊時(shí)，巴林銀行總部曾派人調(diào)查里森的賬目。但里森通過假造花旗銀行5 000萬英鎊存款就蒙混過關(guān)了。總部查了一個(gè)月的賬，卻沒有人去核實(shí)花旗銀行的賬目，以致沒有人發(fā)現(xiàn)花旗銀行賬戶中并沒有5 000萬英鎊的存款。
巴林自以為沒有什么風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槔锷Q他所做的巨額買進(jìn)是根據(jù)客戶的指令進(jìn)行的，而且被認(rèn)為是使用客戶的資金。此外，使巴林感到高興的是，里森在該行持有的日經(jīng)指數(shù)業(yè)務(wù)上還賺了一些小錢。巴林所不知道的是，這些交易是通過私設(shè)的“88888”號(hào)賬戶進(jìn)行的，而且不受任何約束。
（四）最后的瘋狂
1994年年底，里森判斷日經(jīng) 225 指數(shù)可能會(huì)在19 000點(diǎn)左右盤整，于是賣出了許多執(zhí)行價(jià)格在18 500點(diǎn)至19 500點(diǎn)的跨式期權(quán)。只要日經(jīng) 225 指數(shù)不大漲或大跌，里森便可賺到跨式期權(quán)上收到的權(quán)利金。當(dāng)時(shí)日本經(jīng)濟(jì)在30個(gè)月的蕭條后已開始復(fù)蘇，因而看起來似乎是一個(gè)安全的下注。
巴林銀行總部一直為里森的瘋狂舉動(dòng)供給資金，4個(gè)星期內(nèi)達(dá)8.5億美元。顯然，巴林的財(cái)務(wù)已經(jīng)失控，地獄之門已經(jīng)被打開了。
里森及巴林企圖影響市場(chǎng)走向的努力徹底失敗，大廈頃塌之際，里森開溜了。
一代梟雄就此玩完。
（五）評(píng)點(diǎn)
從案情過程看，巴林銀行的倒閉似乎是里森的賭徒性格一手造成的。里森在服獄中，還因此出版了《我是怎樣搞垮巴林銀行的》一書。然而，如果追究一下為什么里森可以如此肆無忌憚，就不難發(fā)現(xiàn)，正是巴林銀行在管理制度上的混亂與無效，以及管理層對(duì)金融衍生品風(fēng)險(xiǎn)的無知、無畏才是更重要的原因。
巴林銀行不是沒有管理制度，在整個(gè)過程中，例行的檢查及針對(duì)性的調(diào)查也經(jīng)歷過很多次，但每一次里森都能靠簡(jiǎn)單地造假蒙混過關(guān)。連里森自己也不得不感到驚訝，他在回憶錄中說道：“對(duì)于沒有人來制止我的這件事，我覺得不可思議。倫敦的人應(yīng)該知道我的數(shù)字都是假造的，這些人都應(yīng)該知道我每天向倫敦總部要求的現(xiàn)金是不對(duì)的，但他們?nèi)耘f支付這些錢。”從中不難體察到巴林管理制度的混亂與無效程度。
管理層對(duì)金融衍生品風(fēng)險(xiǎn)的無知、無畏也是重要的原因。1994年12月，那是巴林破產(chǎn)前的兩個(gè)月，巴林在紐約舉行了一次巴林金融成果會(huì)議。在會(huì)上，250名在世界各地的巴林銀行工作者，還將里森當(dāng)成巴林的英雄，對(duì)其報(bào)以長(zhǎng)時(shí)間熱烈的掌聲。在巴林管理層的眼中，金融衍生品意味著利潤(rùn)而不是風(fēng)險(xiǎn)。
特別要指出的是：在巴林的最后4個(gè)星期內(nèi)，總部頻頻為里森供給資金，其數(shù)量高達(dá)8.5億美元。顯然，繼續(xù)將此解釋為決策層輕信里森的造假是無法令人信服的。筆者認(rèn)為：在最后的時(shí)間段內(nèi)，決策層應(yīng)該是知情的。只是因?yàn)樗麄冎溃藭r(shí)的巴林已經(jīng)無法脫身，高風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)鑄成，因而與里森一樣，只能寄希望于放手一博，爭(zhēng)取出現(xiàn)反敗為勝的結(jié)局。從這個(gè)角度看，他們已經(jīng)被里森綁架，成為里森的同盟。
巴林銀行倒閉后，英國(guó)監(jiān)管當(dāng)局進(jìn)行了全面深入的調(diào)查，形成了一份300余頁的研究報(bào)告《巴林銀行倒閉的教訓(xùn)》（Lessons Arising From the Collapse of Barings），對(duì)改善跨國(guó)銀行的內(nèi)部控制，提高其風(fēng)險(xiǎn)防范能力提出了具體的建議和要求。
監(jiān)管當(dāng)局總結(jié)的五條重要經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)如下：
1.管理層必須對(duì)其所經(jīng)營(yíng)管理的業(yè)務(wù)有充分的認(rèn)識(shí)。
2.銀行內(nèi)各項(xiàng)業(yè)務(wù)的職責(zé)必須確立并明示。
3.利益沖突業(yè)務(wù)的隔離是內(nèi)部控制有效性必不可少的一個(gè)環(huán)節(jié)。
4.必須建立專門的風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制以應(yīng)對(duì)可能的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
5.內(nèi)部審計(jì)或稽核部門應(yīng)當(dāng)迅速將查悉的內(nèi)部控制漏洞報(bào)告最高管理層和審計(jì)委員會(huì)，后者應(yīng)盡速采取措施解決上述問題。
本案例引自《股指期貨教程》（劉仲元著，2007年，上海遠(yuǎn)東出版社）第六章，略有改編。
長(zhǎng)期基金命不長(zhǎng)
（一）耀眼的明星團(tuán)隊(duì)
美國(guó)長(zhǎng)期資本管理公司（LTCM）成立于 1994 年 2 月，該公司注冊(cè)于開曼群島，總部設(shè)在離紐約市不遠(yuǎn)的格林威治，是一家主要從事定息債務(wù)工具套利活動(dòng)的對(duì)沖基金，該基金曾經(jīng)是當(dāng)時(shí)世界上最出色的對(duì)沖基金之一。
公司的創(chuàng)辦人約翰• 梅里韋瑟( John Meriwether ）是芝加哥人。1974 年梅里韋瑟進(jìn)入所羅門兄弟公司(Salomon Brothers)，而之前曾在西北大學(xué)和芝加哥管理學(xué)院學(xué)習(xí)。因?yàn)榫哂袛?shù)學(xué)研究背景，進(jìn)入公司后就開始從事債券交易。當(dāng)時(shí)，計(jì)量學(xué)尚未在華爾街的學(xué)派中間流行，梅里韋瑟對(duì)計(jì)量學(xué)技術(shù)在債券交易中的應(yīng)用進(jìn)行了研究并付諸實(shí)施。1977 年，公司專門成立了從事債券套利部門并由梅里韋瑟負(fù)責(zé)，很快他所創(chuàng)辦的這個(gè)部門便成為全公司最盈利的部門。隨著名聲的擴(kuò)大，他的研究方法被很多其他公司模仿和復(fù)制，他也因此被人尊稱為“點(diǎn)石成金”的華爾街債券套利之父。
1991年，梅里韋瑟離開了所羅門兄弟公司，原因是涉及一樁交易丑聞而被政府指控，盡管最后證明他在這件事上是清白的，但還是被迫離開了。
1993年，他成立了避險(xiǎn)基金──長(zhǎng)期資本公司，該基金共有十一位出資人，除了梅里韋瑟自己外，還有他的一些舊部，幾位所羅門兄弟公司的債券交易員，但令人耀眼的是，他還吸引了金融學(xué)術(shù)界的巨擘，后來在1997年獲得諾貝爾獎(jiǎng)的斯科爾斯（Myron Scholes）和默頓（Robert C. Merton），還有前財(cái)政部副部長(zhǎng)及聯(lián)儲(chǔ)副主席莫里斯（David Mullins）加盟。如此陣容，難怪被人稱之為“夢(mèng)幻組合”。
1993年底，梅里韋瑟獲得了長(zhǎng)期資本管理公司的創(chuàng)立資本。在美林證券的幫助下，LTCM從企業(yè)主、社會(huì)名流，甚至私立大學(xué)基金處獲得了數(shù)億美元的資金。在
（二）驕人的業(yè)績(jī)
LTCM成立之初，資產(chǎn)凈值為12.5億美元，憑借著優(yōu)秀的業(yè)績(jī)，到1997年末，已上升至48億美元，凈增長(zhǎng)2.84倍。1994—1997年，年投資回報(bào)率分別為：28.5%、42.8%、40.8%和17%。同時(shí)，由于一步步放大對(duì)財(cái)務(wù)杠桿的利用，資產(chǎn)總額得以迅猛擴(kuò)張，1996年飆升到1 400億美元，比其自有資本整整高了30倍，比當(dāng)時(shí)美國(guó)最大的共同基金還要大2.5倍，與當(dāng)時(shí)第二大的對(duì)沖基金相比，規(guī)模大了4倍。
LTCM的投資策略是“市場(chǎng)中性套利”，具體而言是“通過電腦精密計(jì)算，發(fā)現(xiàn)不正常市場(chǎng)價(jià)格差，資金杠桿放大，入市圖利”。斯科爾斯和默頓將金融市場(chǎng)歷史交易資料，已有的市場(chǎng)理論、學(xué)術(shù)研究報(bào)告和市場(chǎng)信息有機(jī)結(jié)合在一起，形成了一套較完整的電腦數(shù)學(xué)自動(dòng)投資模型。他們利用計(jì)算機(jī)處理大量歷史數(shù)據(jù)，通過連續(xù)而精密的計(jì)算得到兩種不同金融工具間的正常歷史價(jià)格差，然后結(jié)合市場(chǎng)信息分析它們之間的最新價(jià)格差。如果兩者出現(xiàn)偏差，并且該偏差正在放大，電腦立即建立起龐大的債券和衍生工具組合，大舉套利入市投資；經(jīng)過市場(chǎng)一段時(shí)間調(diào)節(jié)，放大的偏差會(huì)自動(dòng)恢復(fù)到正常軌跡上，此時(shí)電腦指令平倉離場(chǎng)，獲取偏差的差值。
比如，在1996年，LTCM大量持有意大利、丹麥、希臘政府債券，而沽空德國(guó)債券。LTCM的模型預(yù)測(cè)，隨著歐元的啟動(dòng)，上述國(guó)家的債券與德國(guó)債券的息差將縮減。最終，由于市場(chǎng)表現(xiàn)與LTMC的預(yù)測(cè)驚人的一致，LTCM因此獲得巨大收益。當(dāng)年，長(zhǎng)期資本基金的利潤(rùn)總額高達(dá)21億美元之巨，收益率高達(dá)57%（扣除手續(xù)費(fèi)和利潤(rùn)提成后的收益率也達(dá)到40.8%）。更加重要的是，他們的波動(dòng)幅度非常小，整個(gè)1996年，沒有任何一個(gè)月出現(xiàn)超過1%的月度虧損額。
照理，套利交易即使成功，其收益率也不會(huì)很高，LTCM的收益率之所以高，秘密就在于充分利用財(cái)務(wù)杠桿擴(kuò)大套利規(guī)模。LTCM憑借著明星團(tuán)隊(duì)的影響力，不愁借不到錢。當(dāng)時(shí)，向LTCM提供融資的銀行有55家之多，各家銀行生怕落后，紛紛自相殺價(jià)。正常情況下，借給客戶的利率應(yīng)該比倫敦銀行間同業(yè)拆放利率（LIBOR）高200個(gè)基點(diǎn)，但是，銀行借給LTCM的錢，其利率只比倫敦銀行間同業(yè)拆放利率高50個(gè)基點(diǎn)。同時(shí)，LTCM非常巧妙地利用銀行急于賺取服務(wù)費(fèi)的心理，在交易時(shí)也只愿繳納極少的保證金。就這樣，在充分利用杠桿的作用下，LTCM的交易規(guī)模被放大到無以復(fù)加的地步，1995年，其金融衍生工具的總規(guī)模已經(jīng)達(dá)到6 500億美元，而2年以后，這一數(shù)字達(dá)到12 500億美元。
（三）退資風(fēng)波
1997年最后一個(gè)季度，LTCM宣布了令人震驚的減資決定，其理由是好的投資機(jī)會(huì)變得越來越難找，相對(duì)于投資機(jī)會(huì)而言，基金的資金實(shí)在太多了，當(dāng)時(shí)掌握的資金接近70億美元，幾乎和美林證券持平。減資的計(jì)劃是1997年底，將1994年開業(yè)之前投入的原始投資在該年度所獲得的全部利潤(rùn)，以及以后投入的全部資本金及其應(yīng)分配的利潤(rùn)，一次性全部退還給投資者，但LTCM及公司員工的投資并不在此列，此外，還不包括那些比較大的戰(zhàn)略投資者。
計(jì)劃一公布就激起了很大的爭(zhēng)議，即使在內(nèi)部也有反對(duì)聲音，比如兩位學(xué)術(shù)大師就都是持反對(duì)意見者。而投資者更是極度憤怒，紛紛指責(zé)LTCM無視投資者的利益，一心只為自己打算。他們要求將錢留下來，但都被拒絕。
盡管LTCM意識(shí)到投資機(jī)會(huì)減少而以減資來應(yīng)對(duì)并非沒有道理，但LTCM減資之后，資產(chǎn)規(guī)模并沒有縮減，這意味著財(cái)務(wù)杠桿被進(jìn)一步擴(kuò)大。因此，減資背后的實(shí)際邏輯是：即使同等交易規(guī)模下收益率降低，但通過迫使外部投資者收回資金，LTCM的合伙人擴(kuò)大了自己在LTCM當(dāng)中的份額，自有資本的收益率仍舊可以維持，其隱含的前提自然是仍舊對(duì)以往的交易策略充滿自信。現(xiàn)在，LTCM通過利用個(gè)人財(cái)務(wù)杠桿、公司財(cái)務(wù)杠桿，以及基金本身財(cái)務(wù)杠桿三位一體的互相關(guān)系，極大地?cái)U(kuò)大他們的資金規(guī)模，當(dāng)然，所積欠的債務(wù)也達(dá)到了驚世駭俗的水平。
（四）大廈傾覆
1998年，危機(jī)降臨亞洲金融市場(chǎng)，LTCM模型認(rèn)為：發(fā)展中國(guó)家債券和美國(guó)政府債券之間利率相差過大，預(yù)測(cè)二者之間差距會(huì)縮小。于是利用從投資者那兒籌來的 22億美元作資本抵押，買入價(jià)值3 250億美元的證券，杠桿比率高達(dá)60倍。
在1998年5月，LTCM的噩夢(mèng)開始了，當(dāng)月，該基金虧損6.42%，6月又虧損10.14%，兩個(gè)月使LTCM的資本減少了4.61億美元。在金融危機(jī)中，大量金融機(jī)構(gòu)的套利交易都面臨虧損而斬倉，這使得本來就被認(rèn)為不合理的基差進(jìn)一步擴(kuò)大。7月，所羅門兄弟也被迫退出套利交易業(yè)務(wù)，使得危機(jī)進(jìn)一步加劇。在虧損擴(kuò)大時(shí)，由于資金短缺，LTCM被迫將一些本來很有希望賺錢的套利頭寸在不利時(shí)點(diǎn)上解倉，因此使得虧損進(jìn)一步加大。
由于國(guó)際石油價(jià)格下滑，俄羅斯國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)不斷惡化。
進(jìn)入9月，LTCM的虧損還在一天天擴(kuò)大，LTCM的籌資自救努力均告失敗。本來，對(duì)美國(guó)而言，LTCM破產(chǎn)算不上什么，但現(xiàn)在華爾街擔(dān)心的問題是LTCM還持有大規(guī)模的套利頭寸，一旦這些頭寸在市場(chǎng)上開始平倉，將會(huì)引發(fā)許多市場(chǎng)的連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致整個(gè)金融體系的災(zāi)難性虧損。
情急之下，美聯(lián)儲(chǔ)只能打破以往不干涉立場(chǎng)，親自出面組織金融機(jī)構(gòu)債權(quán)人對(duì)LTCM的情況進(jìn)行緊急會(huì)商。經(jīng)過簡(jiǎn)單的審計(jì)評(píng)估，可見的總虧損約為46億美元，看來，要避免金融市場(chǎng)更大的災(zāi)難，必須給予一筆36.25億美元的援助。
隨即展開的救助談判可想而知，LTCM在談判中毫無還手之力，這些金融機(jī)構(gòu)給出了一個(gè)收購低價(jià)，在談判中，巴菲特只給了對(duì)手不到一小時(shí)的時(shí)間接受這個(gè)交易。
（五）結(jié)局
經(jīng)過其他投資機(jī)構(gòu)注資后，市場(chǎng)恐慌稍退，LTCM得以繼續(xù)經(jīng)營(yíng)，解困案后的第一年獲利10%。在2000年初，所有頭寸被解除后，該基金被清算解散。
LTCM的整個(gè)軌跡猶如一部過山車，從一路輝煌走向敗亡，而在期間，最大的受益者就是那批在1997年底被強(qiáng)迫撤資的外部投資者，想當(dāng)初，他們苦苦哀求留在LTCM沒有成功，沒承想，正是這一強(qiáng)制行為挽救了他們。另外，在1998 年危機(jī)發(fā)生之前，還有大約30 多位投資者將他們?cè)?span lang="EN-US">LTCM中的投資全額套了現(xiàn)，他們的收益更加可觀。在減資行動(dòng)中，一些待遇比較優(yōu)惠、獲準(zhǔn)保留較多投資的幸運(yùn)者，最后都虧了錢。
LTCM自身總的損失是非常驚人的。截至1998 年4 月，最初投入長(zhǎng)期資本管理公司的每1 美元投資累計(jì)增值了4 倍，達(dá)到了4.11 美元，但到了救助行動(dòng)開始的時(shí)候（僅僅只過了5 個(gè)月時(shí)間），最初投入長(zhǎng)期資本管理公司的每1 美元投資就只剩下區(qū)區(qū)33 美分了。
和華爾街大多數(shù)銀行的員工一樣，LTCM員工們的報(bào)酬，主要來自年終獎(jiǎng)金。由于LTCM員工大都將這部分獎(jiǎng)金作為投資，投進(jìn)了自己的公司之中，最后都落了個(gè)血本無歸。不少員工都說“我們虧掉了自己所有的錢，最后落了個(gè)一場(chǎng)空”。
至于梅里韋瑟本人，在LTCM解困后，又帶領(lǐng)一些舊部創(chuàng)辦了新的避險(xiǎn)基金JWM Partners，在1999年12月前，他們已募得2.5億美元的基金。新基金延續(xù)許多LTCM的策略，當(dāng)然，杠桿被大幅度較低了。然而由于次貸風(fēng)暴的影響，JWM Partners從2007年9月到2009年2月，公司旗下的相關(guān)價(jià)值機(jī)會(huì)二號(hào)基金蒙受了44%的虧損，JWM避險(xiǎn)基金也最終于2009年7月宣告倒閉。
轉(zhuǎn)自中期協(xié)網(wǎng)站
大獎(jiǎng)賽總冠軍的滑鐵盧
要說私募基金清盤的消息，在國(guó)內(nèi)早已不算什么新聞了。私募公司幾千家、產(chǎn)品上萬只，無論是到期清算還是中途因虧損清盤，乃屬正常的死生之道，人們?cè)缫阉究找姂T，見怪不怪了。何以一個(gè)“銀閏鋮功5號(hào)”能夠成為市場(chǎng)熱點(diǎn)呢？
（一）名動(dòng)江湖
其原因在于“銀閏鋮功”的掌門人劉增鋮乃是期貨市場(chǎng)中名聲赫赫的頂級(jí)操盤手，在期貨這個(gè)小眾市場(chǎng)里，幾乎是人人皆知。
有關(guān)資料顯示，劉增鋮原是國(guó)家公務(wù)員，中共中央黨校法律系本科畢業(yè)。1990年開始進(jìn)入證券市場(chǎng)，1992年進(jìn)入期貨市場(chǎng)，2002年開始組建自己的交易團(tuán)隊(duì)。2006—2011年連續(xù)六年參加《期貨日?qǐng)?bào)》全國(guó)期貨實(shí)盤交易大賽均榮獲優(yōu)勝獎(jiǎng)；其中，2010年度以689%收益榮獲全國(guó)趨勢(shì)投資獎(jiǎng)全國(guó)亞軍以及獲取年度混合投資獎(jiǎng)全國(guó)季軍，2011年又榮獲笑傲江湖期貨實(shí)盤大賽賽季收益冠軍。同年，正式辭去公務(wù)員工作，
2013年，“鋮功程序化”成為一匹典型的黑馬，年底的累計(jì)凈值高達(dá)6.6834元，當(dāng)年收益率高達(dá)613.51%。進(jìn)入2014年1月后，該產(chǎn)品繼續(xù)上行，
2012年，私募冠軍的收益率為400%，而“鋮功程序化”613.51%的年收益率直接將其秒殺。私募排排網(wǎng)向其頒發(fā)“2013年度中國(guó)最佳管理期貨策略對(duì)沖基金”及“2013年度對(duì)沖基金七大策略排名年度總冠軍”稱號(hào)。
（二）盛譽(yù)之下，何愁資金
如果說六次期貨實(shí)盤交易大賽的獲獎(jiǎng)，將劉增鋮的聲勢(shì)越墊越高的話，“鋮功程序化”的表現(xiàn)更如烈火烹油、鮮花著錦。媒體如追星族一般爭(zhēng)相追捧，一時(shí)間，“常勝將軍”、“頂級(jí)操盤手”、“趨勢(shì)獵手”、“冠軍之王”等桂冠都從天而降，期貨圈內(nèi)的各種會(huì)議也都以能夠邀請(qǐng)到這位“奇人”為榮。
緊接而來的不僅是采訪、報(bào)道和會(huì)議中的鮮花，更重要的是資金。2014年2月，通過財(cái)通基金發(fā)行銀閏鋮功1號(hào)；3月，通過財(cái)通基金發(fā)行永安鋮功2號(hào)，又和天弘基金合作發(fā)行鋮功3號(hào)，還通過長(zhǎng)安基金發(fā)行鋮功5號(hào)；5月，財(cái)通基金又成功發(fā)行了鋮功6號(hào)和鋮功7號(hào)。
鋮功系列的發(fā)行條件相當(dāng)優(yōu)渥。比如規(guī)定認(rèn)購費(fèi)設(shè)1%、年管理費(fèi)1.5%、最低認(rèn)購金額為100萬元。在利潤(rùn)分配上，通常設(shè)定為一年分配一次，收益率在0~30%，按20%提成；30%~100%的部分，按30%提成；超過100%的部分，按50%提成。在風(fēng)控方面，分別規(guī)定了預(yù)警線、止損線和清盤線，在具體標(biāo)準(zhǔn)上不同的基金有所不同。
四個(gè)月內(nèi)鋮功系列的六個(gè)期貨基金均圓滿地成功發(fā)行，這在期貨界簡(jiǎn)直是一個(gè)奇跡，這就是媒體的力量，“常勝將軍”的光環(huán)發(fā)揮了關(guān)鍵作用。
（三）清盤
23日PVC期貨主力1501合約低開，劉便以市價(jià)報(bào)單，做空1501合約，PVC期貨1501合約順勢(shì)跌停。
劉的預(yù)想是在第二天順勢(shì)獲利平倉，但令其沒有想到的是，當(dāng)天跌停后不久，1501合約便涌現(xiàn)出不可小覷的多頭力量，該合約在跌停板停留幾分鐘后開始大幅反彈。
面對(duì)上漲行情，劉心有不甘，于是狠下心來，不斷平掉其他品種的頭寸，加空PVC。當(dāng)幾個(gè)基金產(chǎn)品的資金用完后，又將個(gè)人委托理財(cái)?shù)馁Y金，全部賭在PVC的空頭上。
PVC期貨1501合約繼續(xù)上漲，于是災(zāi)難開始發(fā)生了，個(gè)人賬號(hào)由于倉位過重，導(dǎo)致部分被期貨公司強(qiáng)平，相當(dāng)部分在強(qiáng)平后凈值剩下0.3左右。公開發(fā)行的幾個(gè)產(chǎn)品，除了采用事前風(fēng)控的期貨公司外，其余采用事后風(fēng)控措施的4只產(chǎn)品全部跌破強(qiáng)平線0.7，滑至0.6附近。
（四）評(píng)點(diǎn)
1.重倉交易必然承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)
任何投資活動(dòng)，收益和風(fēng)險(xiǎn)是一對(duì)永恒的矛盾，也是投資者必須面對(duì)及處理的核心主題。對(duì)期貨交易而言，由于具有杠桿作用，因此使得這一對(duì)矛盾更顯得尖銳。在期貨交易中敢于重倉的交易者意味著放大杠桿，在看對(duì)行情時(shí)收益自然可觀，若接連看對(duì)幾次行情，收益可以非常驚人。然而，硬幣的另一面是若看錯(cuò)行情，面臨的損失風(fēng)險(xiǎn)也將是驚人的。
劉增鋮無疑是一個(gè)敢于重倉交易的冒險(xiǎn)者，實(shí)際上，從其最為成功也是被媒體追捧的“鋮功程序化”的表現(xiàn)（圖3）也能看出。
凈值或收益率大起大落的情況通常都與重倉有關(guān)，即使結(jié)果非常漂亮，也是承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)下的結(jié)果。媒體的宣傳報(bào)道通常只看結(jié)果而不關(guān)注過程，當(dāng)然對(duì)過程中承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)熟視無睹或者輕描淡寫了。
2.江山易改，本性難移
2014年4月，劉增鋮曾接受《華夏時(shí)報(bào)》專訪，當(dāng)時(shí)已經(jīng)有幾個(gè)鋮功系列基金發(fā)行成立。在采訪中，劉增鋮多次向記者表示壓力很大，“2013年有這么好的業(yè)績(jī)，以后是否還有我們也不知道”。并表示在規(guī)模做大之后更傾向于把業(yè)績(jī)做平穩(wěn)，為了匹配自己對(duì)資金倉位的管理能力和市場(chǎng)環(huán)境的適應(yīng)能力，目前輕倉運(yùn)行，倉位在三成左右。這一切至少表明劉增鋮當(dāng)時(shí)還是清醒的。
幾個(gè)月運(yùn)作下來，凈值落在0.8~0.9，這種焦灼感的壓力不難理解。畢竟這與“鋮功程序化”的管理或參加大獎(jiǎng)賽不同，管理自己的資金可以從長(zhǎng)計(jì)議，無人問訊，即使損失達(dá)到50%也可以耐心等待下一次操作機(jī)會(huì)，大獎(jiǎng)賽更無壓力，至多得不到名次而已。管理他人的資金是在眾人的關(guān)注下進(jìn)行的，心情和壓力完全不一樣。關(guān)鍵時(shí)刻，自認(rèn)為可以博一把，潛意識(shí)中的重倉押注習(xí)慣又死灰復(fù)燃，正應(yīng)了一句老話，“江山易改，本性難移”。但這一次，命運(yùn)之神不再眷顧，一天內(nèi)將預(yù)警線、止損線和清盤線悉數(shù)擊潰，招禍之門仍舊是重倉。
劉在道歉信中解釋：當(dāng)價(jià)格上漲觸及其止損位時(shí)便決策平倉，但是多頭不肯平倉，導(dǎo)致從止損位到最終平倉位產(chǎn)生明顯滑點(diǎn)。似乎他在風(fēng)控上已經(jīng)做到位了，事故是對(duì)手不肯平倉造成的。但期貨圈內(nèi)的人士幾乎都知道，PVC是個(gè)小品種，平時(shí)的交易量就不大。流動(dòng)性較差本身就是重要風(fēng)險(xiǎn)源，這幾乎是交易者公知的常識(shí)。既然敢于在流動(dòng)性較差的品種上用大單量出擊，又何必埋怨對(duì)手不肯配合。
作為期貨市場(chǎng)的草根交易者，劉憑著六次大獎(jiǎng)賽和“鋮功程序化”的光輝形象，被基金市場(chǎng)所接納，從此開始了代客理財(cái)?shù)年柟馑侥贾谩＿@是一次華麗的轉(zhuǎn)身。堪惜的是身轉(zhuǎn)而魂未換，一戰(zhàn)即潰。正所謂：一聲震得人方恐，回首相看已成灰。
3.如何看待期貨大獎(jiǎng)賽
近年來，期貨大獎(jiǎng)賽在國(guó)內(nèi)此起彼伏，如火如荼。從概率分布角度看，可以預(yù)料每次大賽既會(huì)出現(xiàn)一些高額獲利者，同時(shí)也會(huì)出現(xiàn)大量的虧損者。大賽受到媒體的關(guān)注，特別是一些得獎(jiǎng)?wù)撸诿襟w的熱情追捧下，紛紛被包裝成期貨市場(chǎng)的“英雄”，為他們獲取客戶的信任打開了方便之門。
和訊期貨在
在期貨大獎(jiǎng)賽中，既有交易風(fēng)格比較激進(jìn)的，也有風(fēng)格比較穩(wěn)健的。激進(jìn)的交易者形成兩極分化，絕大部分在比賽中虧錢，嚴(yán)重的甚至將本金基本虧完，但這些交易者不會(huì)引起媒體的任何關(guān)注。只有極小一部分會(huì)脫穎而出成為幸運(yùn)者。由于比賽結(jié)果以收益率排名，位于中間地帶的穩(wěn)健交易者反而不容易出頭。如何看待這些激進(jìn)風(fēng)格的幸運(yùn)者。他們究竟是找到期貨市場(chǎng)的金鑰匙者還是偶然因素的幸運(yùn)兒？投資者可得仔細(xì)分辨。
偶然因素有很多，比如，喜歡追漲殺跌的比賽者恰好遇到流暢行情，喜歡抄底摸頂?shù)谋荣愓咔『糜龅絹砘卣鹗幮星椤＿€有一些用小資金參與比賽者，抱著輸光拉倒的心態(tài)，敢博敢賭，結(jié)果一擊而中，排名遙遙領(lǐng)先。更有甚者，開設(shè)多個(gè)賬戶，既做空又做多，即使幾個(gè)賬戶虧損，反正沒人關(guān)注，只要有一個(gè)大勝，聲譽(yù)鵲起，就會(huì)被看作奇人。媒體在追捧這些冠軍時(shí)，報(bào)道的信息通常是不完整的，某種程度可以說，是充滿誤導(dǎo)成分的。
期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)始終存在，即使多年的成功者也不能保證不被市場(chǎng)淘汰，而對(duì)激進(jìn)的交易者而言，如一直保持激進(jìn)風(fēng)格，最終被市場(chǎng)淘汰幾乎可以是確定的。投資者在選擇期貨基金或操盤手時(shí)，首先應(yīng)有自我保護(hù)意識(shí)，不要盲目地輕信他人的溢美之詞。
轉(zhuǎn)自中期協(xié)網(wǎng)站
張衛(wèi)星黃金爆倉案
2008年8月底，奧運(yùn)會(huì)閉幕不久，北京高德黃金頤合金銀制品有限公司（以下簡(jiǎn)稱高德黃金）海外炒金“爆倉”導(dǎo)致清盤的新聞成為財(cái)經(jīng)媒體的焦點(diǎn)。此案之所以引人關(guān)注，一大半原因是因?yàn)槠渲鞒秩藦埿l(wèi)星在國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)、黃金市場(chǎng)具有極高的知名度。被稱為“國(guó)內(nèi)股改第一人”的張衛(wèi)星，本身就是媒體采訪的常客。
據(jù)媒體報(bào)道，2005年，在股市中虧損累累的張衛(wèi)星逐漸將精力轉(zhuǎn)向黃金市場(chǎng)。之所以如此，與其前階段在黃金投資中頗為順手有關(guān)。
第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)在“張衛(wèi)星爆倉記”中稱：
在
張衛(wèi)星稱，其在2004年12月開戶，開始參與國(guó)際黃金市場(chǎng)的現(xiàn)貨保證金交易，1年的投資收益率已經(jīng)超過了300％以上。“截至11月在已經(jīng)完成的157筆交易中，其中‘做多與做空’的兩個(gè)方向的交易行為都有，盈利性交易筆數(shù)為153筆，虧損性交易為4筆。”
2006年，張衛(wèi)星將主要精力投向了黃金市場(chǎng)。那一年，張衛(wèi)星和幾個(gè)朋友合伙創(chuàng)辦了高德黃金，創(chuàng)辦的初衷很簡(jiǎn)單：投資黃金。正如他當(dāng)初所預(yù)料的，經(jīng)過兩年多的發(fā)展，借助于黃金牛市的增長(zhǎng)，公司取得了比較好的收益。比如，該公司的金條和金幣，在北京市場(chǎng)銷售量位居三甲。2007年高德黃金僅在北京就賣出1噸多黃金，金幣和金條也賣出了幾萬盎司，并且也給投資者帶來了很可觀的收益。由于幾年來身體力行，在各種場(chǎng)合的演說或者在媒體上一直發(fā)表黃金看漲的評(píng)論，張衛(wèi)星又得到了一個(gè)新的雅號(hào)，那就是“黃金推銷員”。
2001年，世界黃金在歷經(jīng)20年的熊市后首度企穩(wěn)，2002—2004年，金價(jià)分別登上300美元、400美元、450美元/盎司整數(shù)關(guān)，2005年，又登上了500美元/盎司，2006年上半年內(nèi)連破600美元、700美元，接下來回調(diào)了5個(gè)月，2006年10月，黃金從570多美元開始重拾升勢(shì)，2007年底，終于突破800美元?dú)v史上最后一個(gè)整數(shù)關(guān)。
張衛(wèi)星一路唱多，一路買多，黃金一路上漲。在這種背景下，張衛(wèi)星的名聲越來越響，高德黃金的業(yè)務(wù)也越來越紅火。“作為一個(gè)黃金投資者，不論是自有資金的投資，還是代理客戶資金的投資，從2006—2007年，我們的收益率達(dá)到300%。我們的公司也取得了快速的發(fā)展，從當(dāng)初很小的資金積累，到現(xiàn)在，已經(jīng)可以滿足我們按照自己的想法去做一些事情了。”張衛(wèi)星說。
據(jù)說，張衛(wèi)星在黃金衍生品交易中損失數(shù)千萬元。張衛(wèi)星在接受記者采訪時(shí)感嘆道：“倉位太重了，否則再堅(jiān)持一段時(shí)間，或許還可以全身而退。”
事后，張衛(wèi)星承認(rèn)操作計(jì)劃上出現(xiàn)了失誤，他解釋道：做黃金做了很多年，過去每年在6月、7月、8月到來年的2月之間都是牛市，于是在6月、7月開始建好了倉，準(zhǔn)備放到春節(jié)的時(shí)候，但遭遇20多年黃金市場(chǎng)上最大的一個(gè)暴跌，使我們本身在正常年份的安全倉位，就是比例和資金的這種準(zhǔn)備都經(jīng)受不住了。過去我們都統(tǒng)計(jì)過，大概的波動(dòng)幅度在百分之十幾到百分之二十幾，但是這一次的波動(dòng)的幅度達(dá)到將近百分之三十，所以才出現(xiàn)了損失。
本案例引自《鋼材期貨教程》（劉仲元著，2009年，東方出版中心）第六章。
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